摘要
北京时间6月29日，美国参议院仅以51票对49票的微弱多数通过了“大而美”法案的流程性投票。然而，该法案版本能否在众议院获得通过，尚存在变数。从目前的情况来看，7月底前实现“大而美”法案的通过，依然被视为最有可能发生的情况。参议院版本的提案预示着未来十年内美国财政赤字将增加3.9万亿美元，这一数字超过了众议院版本所提出的3万亿美元的赤字增长，对美国财政的持续性产生了重大影响。同时，我们还需关注“大而美”法案一旦通过，将如何影响特朗普的支持率及其政策的走向。
美国参议院以51票对49票的微小票数优势通过了“大而美法案”的程序性投票，尽管如此，意见分歧依然显著。该法案的参议院版本预计最早将于6月30日在参议院获得批准；而众议院则将在7月1日或2日重新进行表决。然而，鉴于参众两院在总体预算、医疗补助计划的缩减以及清洁能源补助的削减等问题上存在众多分歧，众议院能否在7月4日之前通过该法案尚存在不确定性。鉴于8月份参议院和众议院将步入夏季休假期，加之债务上限对财政的制约万斯一票破局 美参院通过大而美法案，我们预测在7月底之前顺利通过一项规模宏大且内容丰富的法案，这仍将是主流趋势。
参议院版本沿袭了众议院版本的基本结构，然而其减税幅度更大，减少了对赤字冲销手段的依赖，因此财政宽松程度更高。同时，为了确保共和党在参众两院达成一致，参议院版本在今后还可能面临进一步的调整，甚至可能出现赤字率进一步攀升的情况。具体来看：
参议院提出的减税方案由三部分构成：一是对税收改革法（TCJA）的延长与扩展，二是引入临时性税收减免，三是提升税收收入。此方案在十年内预计将导致财政赤字增加约4.2万亿美元，这一数额比众议院版本所预期的3.7万亿美元高出5000亿美元。
参议院所提出的国防与边境相关支出方案与众议院版本基本相同，总计在十年间导致财政赤字上升约0.26万亿美元。
参议院版本的医疗支出削减幅度更为显著，十年内预计可减少1.0万亿的赤字，这一数额超过了众议院版本所计划的0.9万亿。尽管如此，也不能完全排除在最终版本中削减力度可能有所减弱的可能性。
参议院提出的方案将债务额度提升至50万亿美元，这一数额高于众议院所设定的40万亿美元。这一变化预示着，在2026年11月的中期选举到来之前，美国将不会受到债务上限的限制。
初步的估算结果表明，若不延长特朗普的减税法案，相较于众议院版本，参议院版本的法案将使得美国在未来十年内财政赤字累计增长高达3.9万亿美元，这一数字超过了众议院版本所预测的3万亿美元。在假设未来十年关税收入可达2万亿美元的情况下，参议院版本的法案将导致美国在未来十年的财政赤字率平均值达到6.4%，这一比率比众议院版本的6.2%要高。然而，若旨在缓解各方之间的分歧，若减少支出强度减弱，或者税收收入未能达到预期目标，那么财政赤字比率或许还将继续攀升。
若“大而美法案”最终在参众两院成功通过，并带来实质性的财政宽松，这或许会对美国的经济增长起到一定的支撑作用；然而，对美国财政可持续性的疑虑或许会进一步加剧。在短期内，银行去监管化、稳定币的发行等措施，或许能够暂时缓解美国国债日益凸显的供需矛盾；但从长期来看，美国财政的可持续性和对外收支的平衡，仍旧是决定美国国债风险溢价和估值的关键因素。
风险提示：立法进度不及预期，法案财政扩张力度不及预期。
目录
一、美国参议院有望通过“大而美”法案
二、“大而美”法案的财政和政治成本
一、美国参议院有望通过“大而美”法案
6月29日，北京时间，美国参议院对“大而美”法案的程序性投票（Motion to Proceed）进行了表决。该法案的最终版本预计最早将于周一（6月30日）在参议院获得通过。程序性投票结果为51票赞成，49票反对，其中两名共和党人连同民主党人一同投了反对票。但即便经历了这一系列的程序性投票，法案的通过尚不能确定；当前，该法案在参议院正处在辩论阶段；接下来，参议院议员将对法案的修正案进行表决；而最终版本有望在最早周一（6月30日）获得参议院的批准。Politico报道称，若参议院批准所谓的“宏大而完善”法案，那么在周二或周三，即7月1日或7月2日，众议院将重新对法案进行投票。此举旨在确保7月4日，法案能够被提交给特朗普总统签署。鉴于参众两院在“大而美”法案上存在众多分歧，加之共和党在众议院的优势并不明显（R220vsD212），众议院能否在7月4日之前完成法案的通过尚存在一定的不确定性。6月29日，众议院自由党团发出警告，指出参议院的法案版本违背了之前通过的预算框架，这一框架是他们支持该法案的底线；同时，众议院共和党温和派也发出警告，表示不会支持参议院版本中对于医疗补助计划（Medicaid）的削减措施。鉴于8月份参众两院将进入暑期休假，并且债务上限对财政造成了限制，我们预计在7月底之前通过一个“大而美”的法案仍然是最有可能发生的情况。
参议院所提出的“宏大而完善”的法案，虽然沿袭了众议院版本的基本结构，却显著扩大了减税幅度，同时采取了较少的减少赤字手段，因此展现了更为宽松的财政政策。参议院版本涵盖了减税、提升国防和边境相关开支、减少总体支出以及提高债务上限等四个主要方面，不过与众议院版本相比，在具体规定上存在若干不同之处，比如，参议院版本将加速折旧、研发费用抵扣等临时性减税政策转变为长期措施，这导致了财政负担相对增加；此外，参议院版本引入的税收收入较少，进一步提升了财政负担；在清洁能源抵扣方面，参议院版本对风能和太阳能补贴的削减幅度也更为显著。以下条款存在若干细节上的不同，具体如下。鉴于共和党在参众两院均需达成一致，参议院版本的条款未来或许还将经历进一步的调整。
首先，参议院提出的减税方案由三部分构成：一是对税改法案TCJA的延长与扩大；二是引入新的临时性减税措施；三是提高税收收入。总计，这一方案在十年内将导致约4.2万亿美元的财政赤字增加，这一数额比众议院版本所提出的3.7万亿美元高出5000亿美元。
在个人税收减免方面，参议院对小费和加班费等项目的减免额度进行了限制，同时提升了老年人的减免标准。而众议院的版本中，小费和加班费的减免额度没有上限，一旦收入超过特定数额，减免额度便会逐步减少。不过，参议院对小费和加班费的减免上限分别设定为2.5万美元和1.25万美元，并且当申报者的年收入超过16万美元时，将无法再享受这些扣除。此外，参议院还将对老年人的扣除额度从众议院提出的4000美元增加到了6000美元，同时，对于儿童的抵免额度进行了下调，但这一调整被决定长期实施。
在企业减税方面，参议院将投资加速折旧、研发费用抵扣、利息扣除等原本在众议院版本中作为临时性减税措施的条款，转变为永久性政策，这一做法相较于众议院的方案，其扩张力度更为显著。在众议院版本中，对于企业减税，包括一次性扣除投资成本（购买符合条件的固定资产当年可全额扣除）、研发费用立即全额抵扣以及放宽的企业利息扣除等三项措施，将在2029年和2030年失效。而参议院则选择将这些措施长期保留，自2025年1月19日起，对于投资和研发等方面的支出，企业均可实行一次性抵扣。
在清洁能源抵扣的调整上，参议院的最终版本相较于众议院版本，其收紧程度更为严格，并且对国外企业实施了额外的约束措施。至于电动汽车的税收抵免，不论是新车、二手车还是商用车辆，其清洁能源抵免政策将在2025年9月底终止，而车辆充电设施的抵免政策则将在2026年6月底结束，这些时间节点均比众议院版本所设定的2025年底提前。在清洁能源的生产与投资领域，参议院版本明确指出，法案实施后，风力与太阳能项目的税收减免措施将立即废止，且现有项目需在2027年底前投入运营方可享受减免；此外，参议院还计划对风能和太阳能设施实施新的供应链税收；至于地热、水电和核能领域的投资及税收减免政策，其退出节奏将与众议院保持一致。在住宅清洁能源改造方面，参议院决定将清洁能源住宅税收抵免以及住宅节能改造的抵扣政策截止日期设定为2025年年末，这一做法与众议院保持一致。针对涉外供应链，参议院在清洁能源领域对“关注外国实体”（FEOC）的监管力度加大，若项目获得FEOC的“实质性援助”，则无法享受税收抵免政策。
参议院在SALT条款和899条款上引起了市场的广泛关注，其中对SALT条款进行了轻微的调整，而针对899条款则采纳了财政部的意见予以取消。在参议院的版本中，SALT抵扣的上限被设定为4万美元，与众议院版本保持一致，然而这一上限仅维持五年，即到2030年后将降至1万美元。为了赢得纽约、新泽西、加州等高税率地区共和党众议员的拥护，参议院最终稿保留了4万美元的SALT抵扣额度，然而，为了减少财政负担，2030年起SALT抵扣额度将降至1万美元。根据6月26日财政部的建议，参议院版本已将899条款从法案中剔除。参议院在最初版本中已对众议院的899条款进行了调整，6月26日，财政部长贝森特宣布与G7国家就税收协议达成一致，美国企业在全球最低税协议中将享受豁免待遇，并正式向国会提出删除899条款的要求，故而在参议院的最新版本中，899条款已被彻底删除。
其次，参议院所提出的国防及边境相关预算支出与众议院版本基本相同，总计在十年内使赤字增加了约0.26万亿美元。在这十年间，国防和安全领域的支出累计上升了0.16万亿美元，与众议院的0.14万亿美元相差无几，资金主要用于船舶制造、防空系统的升级（如“金色穹顶”项目）、增强在印太地区的军事存在，以及国防基础工业的发展（包括钛合金、稀土、推进剂等本土生产线的建设）。移民在边境的总体费用上涨了约0.11万亿美元，这一数额与议会的估算相近。其中，支出主要集中在国土安全与政府事务委员会，具体措施涵盖了对边境墙系统的扩建与升级、对海关与边境保护设施的现代化改造、司法系统的规模扩大以及移民申请费用的提升。
第三，参议院方案在削减医疗开支方面力度更强，总计十年内可减少1.0万亿美元的赤字，这一数额超过了众议院方案中的0.9万亿美元。特别是对医疗补助（Medicaid）和儿童保险计划（CHIP）的削减总额达到了1.02万亿美元，这一数字比众议院方案的0.86万亿美元要高。参议院决定将“提供者税”的上限从现行的6%逐步降低至3.5%，此举可能引发各州对医疗补助资金投入的减少。同时，为了减轻对医疗补助的削减所带来的冲击，参议院计划在接下来的五年内向农村医院分配总计250亿美元的稳定资金支持。尽管参议院版本的食品券整体削减幅度比众议院版本有所减少，从十年内的0.2万亿美元降至0.1万亿美元，然而，它在领取条件方面却变得更加严格。食品券的申领需遵循特定的工时标准。众议院决定对与7岁以下子女共同生活的家长、退役士兵以及无家可归者等群体继续免除工时要求。然而，参议院的方案中，仅对与10岁以下子女共同生活的家长实施豁免，并且取消了针对退役士兵和无家可归者的豁免政策。
第四，参议院所提出的债务上限提升至5万亿美元，这一数额高于众议院的4万亿美元，且此调整不会对美国财政赤字造成影响。进入2025年1月，美国债务上限已被触及，财政部随即采取了一系列非常规措施，包括启动挂账退休基金、暂停SLGS与TSP G Fund的投资、冻结邮政医保基金的投资等。财长贝森特在近期致国会议员的信中提及，这些举措将确保美国政府能够顺畅运作至2025年8月。鉴于美国每年的财政赤字大约在2万亿上下，将债务上限提升4至5万亿美元，意味着美国在2026年11月的中期选举之前，将不会受到债务上限的限制。此外，这也使得民主党在中期选举前失去了对共和党实施“制约”的关键手段。
二、“大而美”法案的财政和政治成本
根据我们的初步估算，若不延长特朗普的减税法案，参议院提出的版本预计将在未来十年内使美国财政赤字增加3.9万亿美元，这一增幅超过了众议院版本预测的3万亿美元。这一结果与我们的先前预期相符，然而，新增的赤字数额却低于我们之前的预判。鉴于关税税率的波动性尚未明朗，我们参考了CBO、Tax Foundation等机构对未来十年的预测（预计总额在2至3万亿美元之间），若关税收入预计为2万亿美元，那么参议院提出的方案将导致未来十年美国财政赤字率的平均值达到6.4%，这一比率超过了众议院方案下的6.2%（见图表2）；然而，若关税收入增至3万亿美元，那么参议院和众议院的方案对应的未来十年赤字率将分别降至6.1%和5.8%。参议院版本的法案财政负担更重，这同样预示着美国政府将来债务占总GDP的比例将有所增加。众议院版本的法案预计到2034年，债务与GDP的比例将达到124%，而参议院版本的法案则可能使得这一比例在2034年增至128%（详见图表3）。
实际的财政扩张压力可能超过了之前的预估。一方面，由于需要协调各方意见，最终通过的方案可能使得赤字率有所增加：一方面是削减开支的力度进一步减弱，另一方面则是税收收入可能并未达到预期，这可能导致美国财政赤字率进一步攀升。另一方面，参议院版本中包含的临时性减税措施可能会被延长，这将会使得实际的财政支出超出原先的估计。参议院在处理企业税收方面，将原本的三项临时性减税措施转变为永久性减免，然而针对个人的税收优惠，比如小费和加班费的不征税政策，却将在2028年结束。鉴于2028年正值选举之年，政治因素可能会对财政紧缩政策产生制约，进而使得临时性减税政策可能被进一步延长，这可能导致法案的十年财政成本显著增加，高达4.8万亿美元（见图表4）。
若“大而美”法案在参众两院顺利通过，并带来实质性的财政宽松，这或许能对美国经济增长提供助力；然而，对美国财政可持续性的疑虑或许会进一步加剧。从短期角度看，放宽银行监管和促进稳定币的发行或许能在一定程度上刺激对美国国债的需求，提升美债市场的流动性，从而暂时缓解美债在供需方面的紧张关系。然而，从长远角度看，“大而美”法案可能会使美国财政可持续性的担忧进一步加深；同时，美国对外经常账户的持续性问题尚未得到妥善解决。这两个因素是决定美债风险溢价和估值的关键，因此，中长端美债利率或许将面临上升不易下降的挑战。
如果“大而美”法案最终在参众两院成功获得批准，需关注其可能对特朗普的支持率和政策产生的影响。特朗普自上任以来，其支持率总体持续下降，已低于奥巴马和拜登在任期间的同期水平。这与他的第一届任期情况相似，民众在通胀、外交、移民等多个问题上普遍对其表现表示不满（见图表5至图表6）。当前，民主党对“大而美”法案提出批评，指责其通过剥夺穷人的医疗援助、降低富豪及企业的税负，实际上是在加剧贫富差距。该法案的实施可能会对特朗普的支持率造成负面影响。据《华盛顿邮报》和益普索近期进行的民意调查显示，仅有23%的民众对该法案表示支持万斯一票破局 美参院通过大而美法案，而有42%的美国民众持反对态度；同样，昆尼皮亚克大学的调查结果也表明，仅有27%的选民赞同该法案，而53%的选民则表示反对。特朗普的支持率若持续下降，他或许会进一步调整政策策略，以提升民众对他的支持度。这其中包括可能增强对非法移民的驱逐力度、对OPEC+国家施加压力，促使其增加产量并降低油价、以及提高关税，以此促使他国在贸易问题上作出让步。这些举措或许会引发市场的波动。
立法推进未达预期目标：尽管在正常情况下，受议员休假等影响，该部“宏伟”法案有望在7月底前完成立法，然而，不容忽视的是，两院之间可能存在较大分歧，导致立法过程可能被延期。
法案在财政方面的扩张幅度未能达到预期目标；尽管参议院的版本相比众议院有所增加，然而由于众议院中的财政保守派对减少支出的要求更为强烈，并且根据最新的民意调查，公众对于财政扩张的疑虑有所上升，因此不能排除最终通过的法案在扩张力度上可能有所减弱。
北卡罗来纳州的参议员Thom Tillis以及肯塔基州的参议员Rand Paul。
参议院民主党领袖舒默要求参议院职员逐字阅读一份长达940页的法案全文，整个过程预计将持续大约15个小时。他采取这一行动的主要意图是，希望这份法案中那些不受欢迎的条款能够吸引参议员们的注意。
美国国会众议院共和党人向图恩发出警告，针对那项庞大的法案。
政客网站报道，2025年6月29日，美国国会众议院共和党领导人正密切关注着参议院的情况，他们正努力争取足够的选票。
参议院最初的草案对清洁能源相关税收减免的逐步取消设定了较慢的节奏，清洁能源汽车的税收减免在整体上比众议院的版本晚了3到6个月。然而，在保守派共和党削减开支的强烈要求下，参议院提交的全院辩论最终版本对清洁能源税收减免进行了更为严格的限制，其紧缩程度超过了参议院的初始草案，也超过了众议院的最终版本，并且对外国实体的限制变得更加严格。
对于不满足实质辅助成本比率规定要求的环节，将对其征收税款，该比率主要针对采购或生产过程中，使用非美国本土来源的部件。具体而言，该税款计算方式为：不达标部分乘以30%（若涉及太阳能）或50%（若涉及风能），再乘以设施制造的成本。
国会预算办公室确认，参议院共和党人提出的医疗补助金削减方案比众议院通过的法案更为严厉。相关内容可参考链接：https://ccf.georgetown.edu/2025/06/29/congressional-budget-office-confirms-senate-republican-reconciliation-bills-medicaid-cuts-are-more-draconian-than-the-house-passed-bill/。
医疗补助资金由联邦与各州共同出资，为此，多数州通过向医院及其他医疗服务提供者征收提供者税来筹集资金。目前，多数州的提供者税率超过了3.5%，因此，参议院对医院等医疗服务提供者实施减税措施，这在实质上等同于对Medicaid的削减。
美国财政部贝塞特继续实施措施，旨在防止2025年6月26日债务上限被突破。
特朗普政府今日最新动态，相关资讯可在此链接查阅：https://www.theguardian.com/us-news/2025/jun/27/trump-administration-updates-today?
华盛顿邮报于2025年6月17日发布，针对2025年6月6日至10日间的调查结果显示，美国共和党提交的预算法案引发了广泛讨论。
该链接指向的是由昆士兰大学发布的关于一项调查结果的公告，其中包含编号为3924的发布信息。
